Contenido

La flexibilidad de la que dispone la dirección de la empresa –es decir, las "opciones reales"– genéricamente, se relacionará con el tamaño del proyecto, el momento del proyecto y la marcha del proyecto una vez se haya iniciado.[19]​ En todos los casos, cualquier gasto inicial (no recuperable) relacionado con esta flexibilidad es la prima de la opción. Las opciones reales también se aplican comúnmente a la valoración de acciones bursátiles.

Opções relacionadas ao tamanho do projeto

Quando o escopo do projeto é incerto, a flexibilidade no tamanho das instalações relevantes é valiosa e uma opção.[20]​.

• - Opção de expansão: O projeto é construído com capacidade de produção superior à demanda esperada para que possa produzir em ritmo superior se necessário. A administração da empresa tem então a opção de aumentar a produção se as condições se mostrarem favoráveis. Um projeto com opção de expansão custará mais do que um sem (a diferença é o prêmio da opção), mas também valerá mais. A opção de prorrogação equivale, portanto, a uma opção de compra (call).

• - Opção de redução: O projeto é concebido de forma que a produção possa ser reduzida no futuro caso as condições se mostrem desfavoráveis. Exercer a opção consiste em abrir mão desses gastos futuros. Isto equivale a uma opção de venda e, mais uma vez, o excesso de despesa inicial é o prémio da opção.

• - Opção de expansão ou redução: o projeto é desenhado de forma que possa ser iniciado ou interrompido conforme apropriado. A administração pode fechar parte – ou a totalidade – da negociação quando as condições forem desfavoráveis ​​(opção de venda) e pode reiniciar as negociações quando as condições melhorarem (opção de compra). Um bom exemplo é o sistema de manufatura flexível (FMS). Esta opção também é conhecida como opção de troca.

Opções relacionadas à vida do projeto e seu cronograma

Onde houver incerteza sobre quando e como as condições comerciais ou outras se materializarão, a flexibilidade de cronograma para projetos relevantes é valiosa e uma opção. Opções de crescimento são talvez as mais genéricas nesta categoria. Envolvem a opção de prosseguir apenas os projectos que pareçam ser rentáveis ​​no momento do início.

• - Opções de início ou adiamento: Aqui a gestão tem flexibilidade em relação a quando iniciar um projeto. Por exemplo, na exploração de recursos naturais, uma empresa pode atrasar a extracção de uma jazida até que as condições de mercado sejam favoráveis. Isto constitui uma opção de compra ao estilo americano.

• - Opção de adiamento com patente de produto: uma empresa com direito de patente sobre um produto tem o direito de desenvolver e comercializar o produto exclusivamente até a expiração da patente (normalmente cerca de 20 anos a partir de quando a patente é solicitada). A empresa comercializará e desenvolverá o produto somente se o valor presente dos fluxos de caixa esperados das vendas do produto exceder o custo de desenvolvimento. Caso isso não ocorra, a empresa poderá depositar a patente e não incorrer em custos adicionais.

• - Opção de abandono: A administração pode ter a opção de interromper um projeto durante sua vida e possivelmente obter seu valor residual. Aqui, quando o valor presente dos fluxos de caixa restantes cai abaixo do valor de liquidação, o ativo pode ser vendido, e isso envolve o exercício de uma opção de venda. Esta opção de abandono também é conhecida como Opção de rescisão. As opções de abandono são no estilo americano.

• - Opções de sequenciamento: esta opção está relacionada à opção de início anterior, embora implique flexibilidade quanto aos cronogramas de projetos inter-relacionados. Neste caso, a análise deve elucidar se é melhor realizar os projetos de forma sequencial (sucessão matemática) (um após o outro) ou em paralelo (ao mesmo tempo). Por exemplo, uma empresa mineira está a considerar construir uma linha ferroviária até um porto e alguns silos ali. Caso opte pela opção sequencial, ao observar os resultados relativos ao primeiro projeto, a empresa pode eliminar algumas das incertezas relacionadas à iniciativa como um todo. Uma vez liberado, a administração tem a opção de continuar ou não com o desenvolvimento dos demais projetos. Se, por outro lado, for escolhida a opção paralela, quando o primeiro projeto for concluído, os demais serão adiantados e o dinheiro terá sido gasto neles, perdendo-se o custo de oportunidade de não realizá-los. Da mesma forma, o tempo de execução é reduzido, de modo que os ativos resultantes começarão a produzir benefícios mais cedo. O sequenciamento do projeto é importante na estratégia corporativa. A noção de opções intraprojeto (dentro do mesmo projeto) e interprojeto (entre vários projetos) está relacionada ao sequenciamento.

• - Opção de prototipagem: alguns sistemas são inovações incrementais de sistemas existentes (cujo funcionamento é bem conhecido), enquanto outros são inovações radicais (que não podem ser previstas como funcionarão). Estes últimos são investimentos arriscados. A prototipagem pode cobrir alguns destes riscos, porque custa muito menos do que um sistema em grande escala e, ainda assim, permite obter informações fiáveis ​​sobre como esse sistema funcionaria económica e tecnicamente. Em termos económicos, a prototipagem é uma opção de cobertura de risco (como as famosas opções de cobertura). Esta opção tem um custo que deve ser devidamente avaliado.[21]​ Por exemplo, novos sistemas de geração e armazenamento de energia estão continuamente a ser desenvolvidos devido às alterações climáticas, à escassez de recursos e às leis ambientais.

Opções relacionadas à operação do projeto

A gestão pode ter flexibilidade em relação aos produtos produzidos ou aos processos utilizados na fabricação. Tal como nos casos anteriores, esta flexibilidade aumenta o valor do projecto, correspondendo por sua vez ao “prémio” pago pela opção real.

• - Opções de mix de produtos: A opção de produzir produtos diferentes na mesma instalação é conhecida como opção de mix de produtos ou flexibilidade de produtos. Estas opções são particularmente valiosas em indústrias onde a procura é volátil ou onde as quantidades totais procuradas para um determinado bem são normalmente baixas, e a gestão gostaria de mudar rapidamente para um produto diferente, se necessário. Um exemplo é a indústria do nougat, com procura concentrada no Natal, que pode adaptar a sua maquinaria para produzir gelados na época baixa.[22]​.

• - Opções de mistura de entradas: também chamada de flexibilidade de processo**,** esta opção permite que o gerenciamento use entradas diferentes para produzir o mesmo resultado, conforme apropriado. Por exemplo, um agricultor considerará a opção de alternar entre diversas fontes de alimentação (feno, ração) e preferirá utilizar a alternativa mais barata e aceitável. Uma empresa elétrica pode ter a opção de escolher entre diversas formas de geração de eletricidade (hidrelétrica, térmica).

• - Opções de escala operacional: A administração pode ter a opção de alterar a quantidade de produção por unidade de tempo ou alterar a duração total do tempo de execução da produção, por exemplo, em resposta às condições de mercado. Essas opções também são conhecidas como opções de intensidade. São muito comuns na indústria automobilísticaː se houver muita demanda, é montado um terceiro turno.[23]​.

Teniendo en cuenta lo anterior, está claro que existe una analogía entre las opciones reales y las opciones financieras,[24]​ y, por lo tanto, cabría esperar que para las primeras se pudieran aplicar modelos y análisis que llevan tiempo utilizándose en las segundas. Sin embargo, es importante entender por qué algunas técnicas estándar de valoración de opciones financieras pueden no ser aplicables para la valoración de opciones reales (ROV por sus siglas en inglés).[2]​.

Aplicabilidade de técnicas padrão

O ROV é frequentemente contrastado com técnicas mais padronizadas de orçamento de capital, como análise de fluxo de fundos descontados (DCF) ou valor presente líquido (NPV).[2]​ Sob esta abordagem "padrão" de NPV, os fluxos de caixa futuros esperados são avaliados no presente com base na medida da probabilidade empírica a uma taxa de desconto que reflete o risco implícito no projeto (ver Modelo de Precificação de Ativos Financeiros, Teoria de Arbitragem e Custo Médio Ponderado de Capital). Apenas os fluxos de caixa esperados são considerados aqui, sem levar em conta a “flexibilidade” para alterar a estratégia corporativa com base no comportamento real (veja abaixo também Finanças corporativas § Avaliação da flexibilidade).

A estrutura do VAL pressupõe (implicitamente) que a gestão é “passiva” no que diz respeito ao seu investimento de capital, uma vez comprometido. Alguns analistas levam em conta esta incerteza (i) ajustando a taxa de desconto, por exemplo, aumentando o custo de capital, ou (ii) ajustando os fluxos de caixa, por exemplo, usando equivalentes de certeza, ou (iii) aplicando "cortes" (subjetivos) aos números previstos, ou (iv) através da ponderação de probabilidade destes como em rVAN.[25][26] No entanto, mesmo quando estes últimos métodos são empregados, eles normalmente não são levados em consideração. abordam adequadamente as mudanças no risco ao longo do ciclo de vida do projeto e, portanto, não conseguem adaptar adequadamente o ajuste ao risco.[27]​[28]​.

Em vez disso, o ROV assume que a gestão é “ativa” e pode responder “continuamente” às mudanças do mercado. A avaliação de opções reais considera "todos" os cenários (ou "estados") e indica a melhor ação corporativa em cada um deles.[29]​ Como a gestão se adapta a cada resultado negativo diminuindo sua exposição, enquanto se adapta a cenários positivos aumentando sua escala, a empresa se beneficia da incerteza no mercado subjacente, alcançando menor variabilidade de lucros do que com a análise de VPL.

A natureza contingente dos lucros futuros em modelos de opções reais é capturada utilizando técnicas desenvolvidas para opções financeiras na literatura de análise de direitos contingentes. A abordagem aqui, conhecida como avaliação neutra ao risco, consiste em ajustar a distribuição de probabilidade para ter em conta o risco, ao mesmo tempo que desconta à taxa isenta de risco. Esta técnica, também conhecida como abordagem "martingale" (em espanhol um dos significados desta palavra é "engano",[30] mas originalmente martingale é um jogo de azar francês que utiliza a probabilidade de uma certa maneira), utiliza uma medida de neutralidade de risco. Para considerações técnicas, veja abaixo.

Dados estes diferentes tratamentos, o valor de um projeto estimado com análise de opções reais é geralmente maior do que o estimado com VAL, e a diferença será mais acentuada em projetos com maior flexibilidade, contingência e volatilidade.

Uma aplicação da avaliação de opções reais no setor bancário filipino mostrou que níveis mais elevados de volatilidade da renda podem afetar negativamente os valores das opções reais na carteira de empréstimos, quando se considera a presença de assimetria de informação. Neste caso, o aumento da volatilidade pode limitar o valor de uma opção real.[32]​.

Parte das críticas à precificação de opções reais (e à subsequente lenta adoção na prática e na academia) vem dos valores geralmente mais elevados que ela rende para os ativos empresariais. No entanto, estudos mostraram que esses valores são estimativas confiáveis, desde que os dados de entrada sejam identificados de forma adequada.[33]​.

Avaliação Baseada em Opções

Embora haja muita semelhança entre a modelagem de opções reais e a de opções financeiras,[24][34]​ O ROV distingue-se desta última na medida em que leva em conta a incerteza sobre a evolução futura dos parâmetros que determinam o valor do projeto, juntamente com a capacidade da gestão para responder a esta evolução.[35][36]​.

É o efeito combinado desta incerteza e desta capacidade que torna o ROV tecnicamente mais complexo do que as suas alternativas. A gama completa de valores possíveis para o ativo deve primeiro ser estimada. Isto envolve estimar qual seria o seu valor se existisse hoje (geralmente é um projeto, portanto ainda não existe) e prever o conjunto de possíveis valores futuros. Esses cálculos fornecem números para todos os valores de opções possíveis nos diferentes pontos onde é necessária uma decisão sobre prosseguir com o projeto.

Ao avaliar a opção real, o analista deve, portanto, considerar os factores (insumos) que afectam o valor de uma opção real, o método de avaliação utilizado e se podem ser aplicadas limitações técnicas. Conceitualmente, a avaliação de uma opção real analisa o prêmio entre o que a empresa paga por determinado projeto e o que esse projeto rende (o dinheiro que ela dá). Os factores que afectam o valor de uma opção real (tempo, taxas de juro, volatilidade, entradas e saídas de caixa) são afectados pelas condições de negócio e pelo ambiente em que o projecto opera. As condições comerciais (tais como informações sobre propriedade, custos de recolha de dados ou patentes) dependem das situações políticas, ambientais, socioculturais, tecnológicas e jurídicas que afetam uma indústria.

Assim como o ambiente afeta as condições de negócios, também afeta a volatilidade dos retornos, a taxa de juros e as projeções de pagamentos e retornos de um projeto.[37]​.

Dada a semelhança na abordagem de avaliação, os fatores necessários para modelar a opção real correspondem aos necessários para a avaliação de uma opção financeira.[24]​[34]​[35]​ No entanto, a aplicação específica para opções reais é a seguinte:.

• - O subjacente da opção é o projeto em questão. É modelado em termos de:

• Preço spot: É necessário o valor inicial ou presente do projeto: geralmente é baseado na "melhor estimativa" da administração quanto ao valor bruto do fluxo de caixa do projeto e o valor presente líquido resultante;

• Volatilidade "Volatilidade (finanças)"): É necessária uma medida da incerteza quanto à alteração do valor ao longo do tempo.

• Geralmente, é utilizada a volatilidade no valor do projeto, normalmente obtida através do método de Monte Carlo.[35]​[38]​ Às vezes, a volatilidade dos fluxos de caixa do primeiro período é preferida[36]​ (veja abaixo em Finanças Corporativas para uma explicação relacionada à estimativa do VPL e à volatilidade do projeto).

La relevancia de las opciones reales, incluso como marco mental, puede verse limitada debido a consideraciones de mercado, organizativas o técnicas.[48]​ Cuando se emplea el marco, por lo tanto, el analista debe considerar previamente lo siguiente para determinar si la ROV es relevante para el proyecto en cuestión.

Características do mercado

Como já explicado, o mercado e o ambiente subjacente ao projeto devem ser aqueles em que “a mudança é mais evidente”, e a “fonte, tendências e evolução” na oferta e procura do produto criam a “flexibilidade, contingência e volatilidade”[31]​ que resultam em opcionalidade. Em outros casos é melhor usar o método VAN.

Considerações organizacionais

As opções reais são "particularmente importantes para empresas com algumas características-chave",[31]​ e podem ser menos relevantes em outros casos.[36]​ Em resumo, é importante considerar o seguinte ao determinar se a estrutura ROV é aplicável:.

1. • A estratégia corporativa tem que se adaptar a eventos contingentes. Algumas empresas enfrentam rigidez organizacional e não conseguem reagir às mudanças do mercado; Neste caso, a abordagem VPL é mais apropriada.

2. • Na prática, a empresa deve estar posicionada de forma que tenha fluxo adequado de informações e oportunidades de atuação. Freqüentemente, será um líder de mercado ou uma empresa que desfruta de economias de escala e escopo.

3. • A gestão deve compreender as opções, ser capaz de identificá-las e criá-las, e exercê-las adequadamente.[16]​ Isto contrasta com os líderes empresariais focados em manter o status quo ou lucros contábeis de curto prazo.

4. • A situação financeira da empresa deve ser tal que tenha capacidade para financiar o projeto quando necessário (ou seja, emitir ações, contrair mais dívidas ou utilizar o fluxo de caixa gerado internamente). A gestão deve, portanto, ter acesso adequado a este capital.

5. • A gestão deve ser capaz de exercer opções reais. Alguns podem ser exercidos por uma única parte, enquanto outros podem exigir o acordo de vários.

Considerações técnicas

As limitações na utilização destes modelos surgem devido ao contraste entre opções reais e opções financeiras, para as quais estes modelos foram originalmente desenvolvidos. A principal diferença é que o subjacente muitas vezes não é negociável num mercado de ações – por exemplo, o proprietário da fábrica não pode vendê-lo fácil e rapidamente, como acontece com uma ação. Além disso, a opção real em si também pode não ser (no sentido do mercado de ações) negociável – por exemplo, o proprietário da fábrica não pode vender o direito de expandir a sua fábrica a outra parte; só ele pode tomar essa decisão. No entanto, algumas opções reais podem ser vendidas. Por exemplo, a propriedade de terrenos baldios é uma opção real para desenvolvê-los no futuro. Mesmo quando existe um mercado – para o subjacente ou para a opção – na maioria dos casos a liquidez do mercado é limitada (ou inexistente). Finalmente, mesmo que a empresa consiga adaptar-se ativamente às mudanças do mercado, o paradigma correto para descontar sinistros futuros continua por determinar.

As dificuldades são então:

1. • Conforme observado acima, surgem problemas de dados em relação à estimativa dos principais insumos do modelo. Neste caso, uma vez que o valor ou preço do subjacente não pode ser observado (diretamente), existirá sempre incerteza quanto ao seu valor e volatilidade (por sua vez aumentada pela incerteza quanto a possíveis ações de gestão no futuro).

2. • Muitas vezes é difícil compreender as regras de exercício de cada uma das opções reais e as consequentes ações da gestão. Além disso, um projeto pode ter um amplo conjunto de opções reais, algumas das quais podem ser mutuamente exclusivas.[16]​.

3. • Podem também surgir dificuldades teóricas, que são mais graves.

Esses problemas são abordados através de várias suposições inter-relacionadas:

1. • Conforme explicado acima, os problemas de dados geralmente são resolvidos através de uma simulação do projeto ou de uma proxy listada em alguma bolsa de valores. Vários novos métodos – como os descritos acima – também abordam estas questões.

2. • Da mesma forma, como observado acima, regras específicas de exercícios podem muitas vezes ser acomodadas codificando-as em uma árvore binomial personalizada.[49]​.

3. • Problemas teóricos:

Embora os gestores empresariais tenham tomado decisões de investimento de capital durante séculos, o termo “opção real” é relativamente novo e foi cunhado pelo professor Stewart Myers da MIT Sloan School of Management em 1977. Em 1930, Irving Fisher escreveu explicitamente sobre as “opções” disponíveis ao proprietário de uma empresa (A Teoria do Interesse, II. viii). No entanto, a descrição de tais oportunidades como “opções reais” seguiu o desenvolvimento de técnicas analíticas (como o Modelo Black-Scholes em 1973) para opções financeiras. Por esta razão o termo “opção real” está intimamente ligado a estas técnicas.

As opções reais são hoje um campo ativo de pesquisa acadêmica. O professor Lenos Trigeorgis é um nome proeminente há muitos anos e publicou vários livros e artigos acadêmicos influentes. Outros estudiosos pioneiros na área incluem os professores Michael Brennan, Eduardo Schwartz, Graham Davis, Gonzalo Cortazar, Han Smit, Avinash Dixit e Robert Pindyck (os dois últimos autores do texto pioneiro na disciplina). Uma conferência acadêmica sobre opções reais é organizada anualmente (Conferência Internacional Anual sobre Opções Reais).

Entre outros, o conceito foi popularizado por Michael J. Mauboussin, então estrategista-chefe de investimentos nos EUA do Credit Suisse First Boston.[31] Ele usa opções reais para explicar a lacuna entre a forma como o mercado de ações avalia algumas empresas e o “valor intrínseco (financeiro)” dessas empresas. Trigeorgis também divulgou opções reais através de artigos (para leigos) em publicações como The Wall Street Journal.[29] Esta popularização é tal que o ROV é agora uma oferta padrão em cursos de pós-graduação em finanças e, muitas vezes, até mesmo em currículos de MBA em muitas escolas de negócios.

Recentemente, opções reais têm sido usadas na estratégia de negócios, tanto para fins de avaliação quanto como estrutura conceitual.[13]​[14]​ A ideia de tratar investimentos estratégicos como opções foi popularizada por Timothy Luehrman[50]​ em dois artigos da HBR:[24]​ "Em termos financeiros, uma estratégia de negócios é muito mais parecida com uma série de opções do que com uma série de fluxos de caixa estáticos." As oportunidades de investimento são traçadas num “espaço de opções” com dimensões de “volatilidade” e relação valor/custo (“VPLc”).

Luehrman também foi coautor com William Teichner de um estudo de caso da Harvard Business School, Arundel Partners: The Sequel Project, em 1992, que pode ter sido o primeiro estudo de caso da escola de negócios a ensinar ROV. Refletindo a "integração" do ROV, o professor Robert C. Merton discutiu os pontos essenciais de Arundel na palestra que proferiu ao receber o Prêmio Nobel em 1997.[52] Arundel envolve um grupo de investidores que está considerando adquirir os direitos de sequências de um portfólio de longas-metragens ainda a serem lançados. Em particular, os investidores devem determinar o valor dos direitos destas sequelas antes de qualquer um dos primeiros filmes ser produzido. Aqui, os investidores se deparam com duas opções principais: podem produzir um filme original e uma sequência ao mesmo tempo ou podem esperar para decidir sobre uma sequência após o lançamento do filme original. A segunda abordagem, diz Merton, oferece a opção de não filmar a sequência caso o filme inicial não tenha sucesso. Esta opção real tem valor económico e pode ser avaliada monetariamente através de um modelo de precificação de opções.

• - Análise custo-benefício.

• - Análise custo-efetividade.

• - Custo de oportunidade.

• - Opção de compra (Direita) "Opção de compra (Direita)").

Textos padrão:.

• - Kodukula, P., & Papudesu, C. (2006). Avaliação de projetos usando opções reais: um guia prático. Publicação J. Ross. ISBN 978-1932159431.

Aplicativos:.

• - Granadeiro, Steven R. & Weiss, Allen M., 1997. "Investimento em inovações tecnológicas: Uma abordagem de precificação de opções", Journal of Financial Economics, Elsevier, vol. 44(3), páginas 397–416, junho.

• - O Impacto das Opções Reais nos Problemas de Agência G. Siller-Pagaza, G. Otalora, E. Cobas-Flores (2006).

Teoria

• - Introdução à avaliação de opções reais como um problema de modelagem Arquivado em 15 de novembro de 2012 na Wayback Machine., Mikael Collan.

• - A promessa e o perigo das opções reais, Prof. Aswath Damodaran, Stern School of Business.

• - Tutorial de Opções Reais, Prof. Marco Dias, PUC-Rio.

• - Avaliação de opções reais: erros frequentes, Prof. Pablo Fernández, IESE Business School, Universidade de Navarra.

• - Identificando opções reais, Prof. Campbell R. Harvey. Universidade Duke, Escola de Negócios Fuqua.

• - Uma introdução às opções reais Arquivado em 25 de maio de 2012 na Wayback Machine. (Sociedade de Analistas de Investimento da África Austral), Prof. E. Gilbert, Universidade da Cidade do Cabo.

• - Tomada de decisão sob incerteza: opções reais para o resgate?, Prof. Lucas Miller e Chan Park, Auburn University.

• - Documentos técnicos e estudos de caso sobre opções reais arquivados em 8 de fevereiro de 2012 na Wayback Machine., Dr. Jonathan Mun.

• - Opções reais – Introdução, Grupo de Portfólio.

• - Como você avalia o valor das “opções reais” de uma empresa? Arquivado em 20 de outubro de 2019 na Wayback Machine., Prof. Alfred Rappaport Columbia University e Michael Mauboussin.

• - Algumas questões importantes envolvendo opções reais: uma visão geral, Gordon Sick e Andrea Gamba (2005).

• - Poder Real de Opções Reais, Leslie e Michaels (1997), Keith Leslie e Max Michaels McKinsey Quarterly, 1997 (3) páginas 4–22. Citado por Robert Merton em seu discurso de aceitação do Prêmio Nobel em 1997. McKinsey Classic - Reimpresso em McKinsey Anthology 2000 - On Strategy. Citado na McKinsey Anthology 2011 - Você testou sua estratégia recentemente?

Revistas

• - Revista Opções Reais.

• - Revista de Opções Reais e Estratégia.

Recursos de cálculo

• - Modelos de Planilha ROV, Prof. Aswath Damodaran, Stern School of Business.

• - Calculadora de Opções Reais, Prof. Steven T. Hackman, Georgia Institute of Technology.

Contenido

La flexibilidad de la que dispone la dirección de la empresa –es decir, las "opciones reales"– genéricamente, se relacionará con el tamaño del proyecto, el momento del proyecto y la marcha del proyecto una vez se haya iniciado.[19]​ En todos los casos, cualquier gasto inicial (no recuperable) relacionado con esta flexibilidad es la prima de la opción. Las opciones reales también se aplican comúnmente a la valoración de acciones bursátiles.

Opções relacionadas ao tamanho do projeto

Quando o escopo do projeto é incerto, a flexibilidade no tamanho das instalações relevantes é valiosa e uma opção.[20]​.

• - Opção de expansão: O projeto é construído com capacidade de produção superior à demanda esperada para que possa produzir em ritmo superior se necessário. A administração da empresa tem então a opção de aumentar a produção se as condições se mostrarem favoráveis. Um projeto com opção de expansão custará mais do que um sem (a diferença é o prêmio da opção), mas também valerá mais. A opção de prorrogação equivale, portanto, a uma opção de compra (call).

• - Opção de redução: O projeto é concebido de forma que a produção possa ser reduzida no futuro caso as condições se mostrem desfavoráveis. Exercer a opção consiste em abrir mão desses gastos futuros. Isto equivale a uma opção de venda e, mais uma vez, o excesso de despesa inicial é o prémio da opção.

• - Opção de expansão ou redução: o projeto é desenhado de forma que possa ser iniciado ou interrompido conforme apropriado. A administração pode fechar parte – ou a totalidade – da negociação quando as condições forem desfavoráveis ​​(opção de venda) e pode reiniciar as negociações quando as condições melhorarem (opção de compra). Um bom exemplo é o sistema de manufatura flexível (FMS). Esta opção também é conhecida como opção de troca.

Opções relacionadas à vida do projeto e seu cronograma

Onde houver incerteza sobre quando e como as condições comerciais ou outras se materializarão, a flexibilidade de cronograma para projetos relevantes é valiosa e uma opção. Opções de crescimento são talvez as mais genéricas nesta categoria. Envolvem a opção de prosseguir apenas os projectos que pareçam ser rentáveis ​​no momento do início.

• - Opções de início ou adiamento: Aqui a gestão tem flexibilidade em relação a quando iniciar um projeto. Por exemplo, na exploração de recursos naturais, uma empresa pode atrasar a extracção de uma jazida até que as condições de mercado sejam favoráveis. Isto constitui uma opção de compra ao estilo americano.

• - Opção de adiamento com patente de produto: uma empresa com direito de patente sobre um produto tem o direito de desenvolver e comercializar o produto exclusivamente até a expiração da patente (normalmente cerca de 20 anos a partir de quando a patente é solicitada). A empresa comercializará e desenvolverá o produto somente se o valor presente dos fluxos de caixa esperados das vendas do produto exceder o custo de desenvolvimento. Caso isso não ocorra, a empresa poderá depositar a patente e não incorrer em custos adicionais.

• - Opção de abandono: A administração pode ter a opção de interromper um projeto durante sua vida e possivelmente obter seu valor residual. Aqui, quando o valor presente dos fluxos de caixa restantes cai abaixo do valor de liquidação, o ativo pode ser vendido, e isso envolve o exercício de uma opção de venda. Esta opção de abandono também é conhecida como Opção de rescisão. As opções de abandono são no estilo americano.

• - Opções de sequenciamento: esta opção está relacionada à opção de início anterior, embora implique flexibilidade quanto aos cronogramas de projetos inter-relacionados. Neste caso, a análise deve elucidar se é melhor realizar os projetos de forma sequencial (sucessão matemática) (um após o outro) ou em paralelo (ao mesmo tempo). Por exemplo, uma empresa mineira está a considerar construir uma linha ferroviária até um porto e alguns silos ali. Caso opte pela opção sequencial, ao observar os resultados relativos ao primeiro projeto, a empresa pode eliminar algumas das incertezas relacionadas à iniciativa como um todo. Uma vez liberado, a administração tem a opção de continuar ou não com o desenvolvimento dos demais projetos. Se, por outro lado, for escolhida a opção paralela, quando o primeiro projeto for concluído, os demais serão adiantados e o dinheiro terá sido gasto neles, perdendo-se o custo de oportunidade de não realizá-los. Da mesma forma, o tempo de execução é reduzido, de modo que os ativos resultantes começarão a produzir benefícios mais cedo. O sequenciamento do projeto é importante na estratégia corporativa. A noção de opções intraprojeto (dentro do mesmo projeto) e interprojeto (entre vários projetos) está relacionada ao sequenciamento.

• - Opção de prototipagem: alguns sistemas são inovações incrementais de sistemas existentes (cujo funcionamento é bem conhecido), enquanto outros são inovações radicais (que não podem ser previstas como funcionarão). Estes últimos são investimentos arriscados. A prototipagem pode cobrir alguns destes riscos, porque custa muito menos do que um sistema em grande escala e, ainda assim, permite obter informações fiáveis ​​sobre como esse sistema funcionaria económica e tecnicamente. Em termos económicos, a prototipagem é uma opção de cobertura de risco (como as famosas opções de cobertura). Esta opção tem um custo que deve ser devidamente avaliado.[21]​ Por exemplo, novos sistemas de geração e armazenamento de energia estão continuamente a ser desenvolvidos devido às alterações climáticas, à escassez de recursos e às leis ambientais.

Opções relacionadas à operação do projeto

A gestão pode ter flexibilidade em relação aos produtos produzidos ou aos processos utilizados na fabricação. Tal como nos casos anteriores, esta flexibilidade aumenta o valor do projecto, correspondendo por sua vez ao “prémio” pago pela opção real.

• - Opções de mix de produtos: A opção de produzir produtos diferentes na mesma instalação é conhecida como opção de mix de produtos ou flexibilidade de produtos. Estas opções são particularmente valiosas em indústrias onde a procura é volátil ou onde as quantidades totais procuradas para um determinado bem são normalmente baixas, e a gestão gostaria de mudar rapidamente para um produto diferente, se necessário. Um exemplo é a indústria do nougat, com procura concentrada no Natal, que pode adaptar a sua maquinaria para produzir gelados na época baixa.[22]​.

• - Opções de mistura de entradas: também chamada de flexibilidade de processo**,** esta opção permite que o gerenciamento use entradas diferentes para produzir o mesmo resultado, conforme apropriado. Por exemplo, um agricultor considerará a opção de alternar entre diversas fontes de alimentação (feno, ração) e preferirá utilizar a alternativa mais barata e aceitável. Uma empresa elétrica pode ter a opção de escolher entre diversas formas de geração de eletricidade (hidrelétrica, térmica).

• - Opções de escala operacional: A administração pode ter a opção de alterar a quantidade de produção por unidade de tempo ou alterar a duração total do tempo de execução da produção, por exemplo, em resposta às condições de mercado. Essas opções também são conhecidas como opções de intensidade. São muito comuns na indústria automobilísticaː se houver muita demanda, é montado um terceiro turno.[23]​.

Teniendo en cuenta lo anterior, está claro que existe una analogía entre las opciones reales y las opciones financieras,[24]​ y, por lo tanto, cabría esperar que para las primeras se pudieran aplicar modelos y análisis que llevan tiempo utilizándose en las segundas. Sin embargo, es importante entender por qué algunas técnicas estándar de valoración de opciones financieras pueden no ser aplicables para la valoración de opciones reales (ROV por sus siglas en inglés).[2]​.

Aplicabilidade de técnicas padrão

O ROV é frequentemente contrastado com técnicas mais padronizadas de orçamento de capital, como análise de fluxo de fundos descontados (DCF) ou valor presente líquido (NPV).[2]​ Sob esta abordagem "padrão" de NPV, os fluxos de caixa futuros esperados são avaliados no presente com base na medida da probabilidade empírica a uma taxa de desconto que reflete o risco implícito no projeto (ver Modelo de Precificação de Ativos Financeiros, Teoria de Arbitragem e Custo Médio Ponderado de Capital). Apenas os fluxos de caixa esperados são considerados aqui, sem levar em conta a “flexibilidade” para alterar a estratégia corporativa com base no comportamento real (veja abaixo também Finanças corporativas § Avaliação da flexibilidade).

A estrutura do VAL pressupõe (implicitamente) que a gestão é “passiva” no que diz respeito ao seu investimento de capital, uma vez comprometido. Alguns analistas levam em conta esta incerteza (i) ajustando a taxa de desconto, por exemplo, aumentando o custo de capital, ou (ii) ajustando os fluxos de caixa, por exemplo, usando equivalentes de certeza, ou (iii) aplicando "cortes" (subjetivos) aos números previstos, ou (iv) através da ponderação de probabilidade destes como em rVAN.[25][26] No entanto, mesmo quando estes últimos métodos são empregados, eles normalmente não são levados em consideração. abordam adequadamente as mudanças no risco ao longo do ciclo de vida do projeto e, portanto, não conseguem adaptar adequadamente o ajuste ao risco.[27]​[28]​.

Em vez disso, o ROV assume que a gestão é “ativa” e pode responder “continuamente” às mudanças do mercado. A avaliação de opções reais considera "todos" os cenários (ou "estados") e indica a melhor ação corporativa em cada um deles.[29]​ Como a gestão se adapta a cada resultado negativo diminuindo sua exposição, enquanto se adapta a cenários positivos aumentando sua escala, a empresa se beneficia da incerteza no mercado subjacente, alcançando menor variabilidade de lucros do que com a análise de VPL.

A natureza contingente dos lucros futuros em modelos de opções reais é capturada utilizando técnicas desenvolvidas para opções financeiras na literatura de análise de direitos contingentes. A abordagem aqui, conhecida como avaliação neutra ao risco, consiste em ajustar a distribuição de probabilidade para ter em conta o risco, ao mesmo tempo que desconta à taxa isenta de risco. Esta técnica, também conhecida como abordagem "martingale" (em espanhol um dos significados desta palavra é "engano",[30] mas originalmente martingale é um jogo de azar francês que utiliza a probabilidade de uma certa maneira), utiliza uma medida de neutralidade de risco. Para considerações técnicas, veja abaixo.

Dados estes diferentes tratamentos, o valor de um projeto estimado com análise de opções reais é geralmente maior do que o estimado com VAL, e a diferença será mais acentuada em projetos com maior flexibilidade, contingência e volatilidade.

Uma aplicação da avaliação de opções reais no setor bancário filipino mostrou que níveis mais elevados de volatilidade da renda podem afetar negativamente os valores das opções reais na carteira de empréstimos, quando se considera a presença de assimetria de informação. Neste caso, o aumento da volatilidade pode limitar o valor de uma opção real.[32]​.

Parte das críticas à precificação de opções reais (e à subsequente lenta adoção na prática e na academia) vem dos valores geralmente mais elevados que ela rende para os ativos empresariais. No entanto, estudos mostraram que esses valores são estimativas confiáveis, desde que os dados de entrada sejam identificados de forma adequada.[33]​.

Avaliação Baseada em Opções

Embora haja muita semelhança entre a modelagem de opções reais e a de opções financeiras,[24][34]​ O ROV distingue-se desta última na medida em que leva em conta a incerteza sobre a evolução futura dos parâmetros que determinam o valor do projeto, juntamente com a capacidade da gestão para responder a esta evolução.[35][36]​.

É o efeito combinado desta incerteza e desta capacidade que torna o ROV tecnicamente mais complexo do que as suas alternativas. A gama completa de valores possíveis para o ativo deve primeiro ser estimada. Isto envolve estimar qual seria o seu valor se existisse hoje (geralmente é um projeto, portanto ainda não existe) e prever o conjunto de possíveis valores futuros. Esses cálculos fornecem números para todos os valores de opções possíveis nos diferentes pontos onde é necessária uma decisão sobre prosseguir com o projeto.

Ao avaliar a opção real, o analista deve, portanto, considerar os factores (insumos) que afectam o valor de uma opção real, o método de avaliação utilizado e se podem ser aplicadas limitações técnicas. Conceitualmente, a avaliação de uma opção real analisa o prêmio entre o que a empresa paga por determinado projeto e o que esse projeto rende (o dinheiro que ela dá). Os factores que afectam o valor de uma opção real (tempo, taxas de juro, volatilidade, entradas e saídas de caixa) são afectados pelas condições de negócio e pelo ambiente em que o projecto opera. As condições comerciais (tais como informações sobre propriedade, custos de recolha de dados ou patentes) dependem das situações políticas, ambientais, socioculturais, tecnológicas e jurídicas que afetam uma indústria.

Assim como o ambiente afeta as condições de negócios, também afeta a volatilidade dos retornos, a taxa de juros e as projeções de pagamentos e retornos de um projeto.[37]​.

Dada a semelhança na abordagem de avaliação, os fatores necessários para modelar a opção real correspondem aos necessários para a avaliação de uma opção financeira.[24]​[34]​[35]​ No entanto, a aplicação específica para opções reais é a seguinte:.

• - O subjacente da opção é o projeto em questão. É modelado em termos de:

• Preço spot: É necessário o valor inicial ou presente do projeto: geralmente é baseado na "melhor estimativa" da administração quanto ao valor bruto do fluxo de caixa do projeto e o valor presente líquido resultante;

• Volatilidade "Volatilidade (finanças)"): É necessária uma medida da incerteza quanto à alteração do valor ao longo do tempo.

• Geralmente, é utilizada a volatilidade no valor do projeto, normalmente obtida através do método de Monte Carlo.[35]​[38]​ Às vezes, a volatilidade dos fluxos de caixa do primeiro período é preferida[36]​ (veja abaixo em Finanças Corporativas para uma explicação relacionada à estimativa do VPL e à volatilidade do projeto).

La relevancia de las opciones reales, incluso como marco mental, puede verse limitada debido a consideraciones de mercado, organizativas o técnicas.[48]​ Cuando se emplea el marco, por lo tanto, el analista debe considerar previamente lo siguiente para determinar si la ROV es relevante para el proyecto en cuestión.

Características do mercado

Como já explicado, o mercado e o ambiente subjacente ao projeto devem ser aqueles em que “a mudança é mais evidente”, e a “fonte, tendências e evolução” na oferta e procura do produto criam a “flexibilidade, contingência e volatilidade”[31]​ que resultam em opcionalidade. Em outros casos é melhor usar o método VAN.

Considerações organizacionais

As opções reais são "particularmente importantes para empresas com algumas características-chave",[31]​ e podem ser menos relevantes em outros casos.[36]​ Em resumo, é importante considerar o seguinte ao determinar se a estrutura ROV é aplicável:.

1. • A estratégia corporativa tem que se adaptar a eventos contingentes. Algumas empresas enfrentam rigidez organizacional e não conseguem reagir às mudanças do mercado; Neste caso, a abordagem VPL é mais apropriada.

2. • Na prática, a empresa deve estar posicionada de forma que tenha fluxo adequado de informações e oportunidades de atuação. Freqüentemente, será um líder de mercado ou uma empresa que desfruta de economias de escala e escopo.

3. • A gestão deve compreender as opções, ser capaz de identificá-las e criá-las, e exercê-las adequadamente.[16]​ Isto contrasta com os líderes empresariais focados em manter o status quo ou lucros contábeis de curto prazo.

4. • A situação financeira da empresa deve ser tal que tenha capacidade para financiar o projeto quando necessário (ou seja, emitir ações, contrair mais dívidas ou utilizar o fluxo de caixa gerado internamente). A gestão deve, portanto, ter acesso adequado a este capital.

5. • A gestão deve ser capaz de exercer opções reais. Alguns podem ser exercidos por uma única parte, enquanto outros podem exigir o acordo de vários.

Considerações técnicas

As limitações na utilização destes modelos surgem devido ao contraste entre opções reais e opções financeiras, para as quais estes modelos foram originalmente desenvolvidos. A principal diferença é que o subjacente muitas vezes não é negociável num mercado de ações – por exemplo, o proprietário da fábrica não pode vendê-lo fácil e rapidamente, como acontece com uma ação. Além disso, a opção real em si também pode não ser (no sentido do mercado de ações) negociável – por exemplo, o proprietário da fábrica não pode vender o direito de expandir a sua fábrica a outra parte; só ele pode tomar essa decisão. No entanto, algumas opções reais podem ser vendidas. Por exemplo, a propriedade de terrenos baldios é uma opção real para desenvolvê-los no futuro. Mesmo quando existe um mercado – para o subjacente ou para a opção – na maioria dos casos a liquidez do mercado é limitada (ou inexistente). Finalmente, mesmo que a empresa consiga adaptar-se ativamente às mudanças do mercado, o paradigma correto para descontar sinistros futuros continua por determinar.

As dificuldades são então:

1. • Conforme observado acima, surgem problemas de dados em relação à estimativa dos principais insumos do modelo. Neste caso, uma vez que o valor ou preço do subjacente não pode ser observado (diretamente), existirá sempre incerteza quanto ao seu valor e volatilidade (por sua vez aumentada pela incerteza quanto a possíveis ações de gestão no futuro).

2. • Muitas vezes é difícil compreender as regras de exercício de cada uma das opções reais e as consequentes ações da gestão. Além disso, um projeto pode ter um amplo conjunto de opções reais, algumas das quais podem ser mutuamente exclusivas.[16]​.

3. • Podem também surgir dificuldades teóricas, que são mais graves.

Esses problemas são abordados através de várias suposições inter-relacionadas:

1. • Conforme explicado acima, os problemas de dados geralmente são resolvidos através de uma simulação do projeto ou de uma proxy listada em alguma bolsa de valores. Vários novos métodos – como os descritos acima – também abordam estas questões.

2. • Da mesma forma, como observado acima, regras específicas de exercícios podem muitas vezes ser acomodadas codificando-as em uma árvore binomial personalizada.[49]​.

3. • Problemas teóricos:

Embora os gestores empresariais tenham tomado decisões de investimento de capital durante séculos, o termo “opção real” é relativamente novo e foi cunhado pelo professor Stewart Myers da MIT Sloan School of Management em 1977. Em 1930, Irving Fisher escreveu explicitamente sobre as “opções” disponíveis ao proprietário de uma empresa (A Teoria do Interesse, II. viii). No entanto, a descrição de tais oportunidades como “opções reais” seguiu o desenvolvimento de técnicas analíticas (como o Modelo Black-Scholes em 1973) para opções financeiras. Por esta razão o termo “opção real” está intimamente ligado a estas técnicas.

As opções reais são hoje um campo ativo de pesquisa acadêmica. O professor Lenos Trigeorgis é um nome proeminente há muitos anos e publicou vários livros e artigos acadêmicos influentes. Outros estudiosos pioneiros na área incluem os professores Michael Brennan, Eduardo Schwartz, Graham Davis, Gonzalo Cortazar, Han Smit, Avinash Dixit e Robert Pindyck (os dois últimos autores do texto pioneiro na disciplina). Uma conferência acadêmica sobre opções reais é organizada anualmente (Conferência Internacional Anual sobre Opções Reais).

Entre outros, o conceito foi popularizado por Michael J. Mauboussin, então estrategista-chefe de investimentos nos EUA do Credit Suisse First Boston.[31] Ele usa opções reais para explicar a lacuna entre a forma como o mercado de ações avalia algumas empresas e o “valor intrínseco (financeiro)” dessas empresas. Trigeorgis também divulgou opções reais através de artigos (para leigos) em publicações como The Wall Street Journal.[29] Esta popularização é tal que o ROV é agora uma oferta padrão em cursos de pós-graduação em finanças e, muitas vezes, até mesmo em currículos de MBA em muitas escolas de negócios.

Recentemente, opções reais têm sido usadas na estratégia de negócios, tanto para fins de avaliação quanto como estrutura conceitual.[13]​[14]​ A ideia de tratar investimentos estratégicos como opções foi popularizada por Timothy Luehrman[50]​ em dois artigos da HBR:[24]​ "Em termos financeiros, uma estratégia de negócios é muito mais parecida com uma série de opções do que com uma série de fluxos de caixa estáticos." As oportunidades de investimento são traçadas num “espaço de opções” com dimensões de “volatilidade” e relação valor/custo (“VPLc”).

Luehrman também foi coautor com William Teichner de um estudo de caso da Harvard Business School, Arundel Partners: The Sequel Project, em 1992, que pode ter sido o primeiro estudo de caso da escola de negócios a ensinar ROV. Refletindo a "integração" do ROV, o professor Robert C. Merton discutiu os pontos essenciais de Arundel na palestra que proferiu ao receber o Prêmio Nobel em 1997.[52] Arundel envolve um grupo de investidores que está considerando adquirir os direitos de sequências de um portfólio de longas-metragens ainda a serem lançados. Em particular, os investidores devem determinar o valor dos direitos destas sequelas antes de qualquer um dos primeiros filmes ser produzido. Aqui, os investidores se deparam com duas opções principais: podem produzir um filme original e uma sequência ao mesmo tempo ou podem esperar para decidir sobre uma sequência após o lançamento do filme original. A segunda abordagem, diz Merton, oferece a opção de não filmar a sequência caso o filme inicial não tenha sucesso. Esta opção real tem valor económico e pode ser avaliada monetariamente através de um modelo de precificação de opções.

• - Análise custo-benefício.

• - Análise custo-efetividade.

• - Custo de oportunidade.

• - Opção de compra (Direita) "Opção de compra (Direita)").

Textos padrão:.

• - Kodukula, P., & Papudesu, C. (2006). Avaliação de projetos usando opções reais: um guia prático. Publicação J. Ross. ISBN 978-1932159431.

Aplicativos:.

• - Granadeiro, Steven R. & Weiss, Allen M., 1997. "Investimento em inovações tecnológicas: Uma abordagem de precificação de opções", Journal of Financial Economics, Elsevier, vol. 44(3), páginas 397–416, junho.

• - O Impacto das Opções Reais nos Problemas de Agência G. Siller-Pagaza, G. Otalora, E. Cobas-Flores (2006).

Teoria

• - Introdução à avaliação de opções reais como um problema de modelagem Arquivado em 15 de novembro de 2012 na Wayback Machine., Mikael Collan.

• - A promessa e o perigo das opções reais, Prof. Aswath Damodaran, Stern School of Business.

• - Tutorial de Opções Reais, Prof. Marco Dias, PUC-Rio.

• - Avaliação de opções reais: erros frequentes, Prof. Pablo Fernández, IESE Business School, Universidade de Navarra.

• - Identificando opções reais, Prof. Campbell R. Harvey. Universidade Duke, Escola de Negócios Fuqua.

• - Uma introdução às opções reais Arquivado em 25 de maio de 2012 na Wayback Machine. (Sociedade de Analistas de Investimento da África Austral), Prof. E. Gilbert, Universidade da Cidade do Cabo.

• - Tomada de decisão sob incerteza: opções reais para o resgate?, Prof. Lucas Miller e Chan Park, Auburn University.

• - Documentos técnicos e estudos de caso sobre opções reais arquivados em 8 de fevereiro de 2012 na Wayback Machine., Dr. Jonathan Mun.

• - Opções reais – Introdução, Grupo de Portfólio.

• - Como você avalia o valor das “opções reais” de uma empresa? Arquivado em 20 de outubro de 2019 na Wayback Machine., Prof. Alfred Rappaport Columbia University e Michael Mauboussin.

• - Algumas questões importantes envolvendo opções reais: uma visão geral, Gordon Sick e Andrea Gamba (2005).

• - Poder Real de Opções Reais, Leslie e Michaels (1997), Keith Leslie e Max Michaels McKinsey Quarterly, 1997 (3) páginas 4–22. Citado por Robert Merton em seu discurso de aceitação do Prêmio Nobel em 1997. McKinsey Classic - Reimpresso em McKinsey Anthology 2000 - On Strategy. Citado na McKinsey Anthology 2011 - Você testou sua estratégia recentemente?

Revistas

• - Revista Opções Reais.

• - Revista de Opções Reais e Estratégia.

Recursos de cálculo

• - Modelos de Planilha ROV, Prof. Aswath Damodaran, Stern School of Business.

• - Calculadora de Opções Reais, Prof. Steven T. Hackman, Georgia Institute of Technology.